EXECUTIVE SUMMARY

① 인프라 DCF는 단일 WACC가 아니라 4-stage time-varying WACC 이다.
(예: Construction 10~11% / Ramp 8~9% / Steady 6~7% / Merchant Tail 7~8%)
간혹, 평균 WACC 7% 한 줄로 25년 자산을 할인하는 경우가 있다. 그 결과 NPV가 8~12% 과대평가된다.1

② P502은 거짓말이 아니지만, P50으로 sponsor equity를 사이징하면 50% 확률로 default다.
P90 = P50 – 1.282σ. 미국 SW 솔라 기준 P50 vs. P90 격차는 12~18%.
Tax equity와 senior debt는 P90에 sizing하지만, sponsor equity는 P50에 sizing하는 게 가장 큰 함정이다.3

③ PPA 가격은 fixed가 아니라 curtailment × indexation × counterparty 3개 변수의 함수다.
CAISO 2024년 신재생 curtailment +29% YoY.
$50/MWh PPA가 실효 $42/MWh로 떨어지는 게 표준 시나리오로 보고 있다. PPA 액면 가격을 그대로 DCF에 넣으면 revenue가 8~16% 부풀려진다.4

④ Tax equity는 capital이 아니라 cliff다.
ITC flip 6~8년, PTC flip 9~10년. Flip 이후 sponsor cash가 50%→95%로 점프한다.
이 cliff를 단일 WACC로 할인하면 sponsor 관점에서 15~20% 과대평가된다.
미국 tax equity 시장 $20B → $50B로 mid-decade까지 2.5배 확대 중이다.5

⑤ Terminal value는 perpetuity gordon이 아니라 repowering option value다.
PV 모듈 수명 약 25~30년, 인버터 교체 약 12~15년.
Year 25 이후 cash flow는 “perpetual growth 2%”가 아니라 “repowering capex × 옵션 가치”로 모델링하는 걸 권장한다.6